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央行官員官方發(fā)言：金融改革開放“開弓沒有回頭箭”

來源：每日財(cái)經(jīng) | 作者：央行官員發(fā)言金融改革 | 2015年9月29日（） | 打印內(nèi)容

盛松成認(rèn)為

，金融市場(chǎng)化改革經(jīng)常伴隨著金融市場(chǎng)的大幅波動(dòng)

，國內(nèi)外歷史上都曾這樣，其深層次原因往往是金融改革滯后而不是超前，是因?yàn)樵械慕鹑谛螒B(tài)已不能滿足金融市場(chǎng)化發(fā)展的要求。

“金融改革開放‘開弓沒有回頭箭’，不能因?yàn)榻鹑谑袌?chǎng)波動(dòng)而延誤改革時(shí)機(jī)。”在2015年中國金融創(chuàng)新論壇上

，央行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司司長盛松成做出如上表述。

盛松成（調(diào)查統(tǒng)計(jì)司司長）認(rèn)為

，金融市場(chǎng)化改革經(jīng)常伴隨著金融市場(chǎng)的大幅波動(dòng)

，國內(nèi)外歷史上都曾這樣，其深層次原因往往是金融改革滯后而不是超前

，是因?yàn)樵械慕鹑谛螒B(tài)已不能滿足金融市場(chǎng)化發(fā)展的要求

。

盛松成表示，拖延改革會(huì)延長不穩(wěn)定狀態(tài)

，所以應(yīng)該加快改革

，降低改革風(fēng)險(xiǎn)。只有繼續(xù)協(xié)調(diào)推進(jìn)各項(xiàng)改革

，才能降低改革成本和風(fēng)險(xiǎn)

，化解潛在危機(jī)。

以下是發(fā)言全文：

最近三年

，利率

、匯率、資本流動(dòng)

、股票價(jià)格等多項(xiàng)金融指標(biāo)都曾經(jīng)歷了大幅波動(dòng)

，有人將這些波動(dòng)歸咎于金融改革和開放，我認(rèn)為這有失偏頗

，有失公允。

我的第一個(gè)觀點(diǎn)是

，金融改革開放“開弓沒有回頭箭”

，不能因?yàn)榻鹑谑袌?chǎng)波動(dòng)而延誤改革時(shí)機(jī)

金融市場(chǎng)化改革經(jīng)常伴隨著金融市場(chǎng)的大幅波動(dòng)

，國內(nèi)外歷史上都曾這樣，其深層次原因往往是金融改革滯后而不是超前

，是因?yàn)樵械慕鹑谛螒B(tài)已不能滿足金融市場(chǎng)化發(fā)展的要求

。比如我國銀行表外理財(cái)?shù)扔白鱼y行的產(chǎn)生和發(fā)展，本身就是利率自由化的過程

，是市場(chǎng)突破利率管制的產(chǎn)物

。如果我國存款利率市場(chǎng)化不持續(xù)向前推進(jìn)，影子銀行的發(fā)展會(huì)更加迅速

，金融市場(chǎng)也可能更加扭曲

。

金融管制最終阻擋不了金融市場(chǎng)化的趨勢(shì)。首先

，金融管制并不能減少金融市場(chǎng)的波動(dòng)

，金融市場(chǎng)波動(dòng)反而是推進(jìn)金融改革的契機(jī)。2008年全球金融危機(jī)后

，主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體迅速著手從監(jiān)管理念

、監(jiān)管目標(biāo)、監(jiān)管手段

、機(jī)構(gòu)設(shè)置等方面進(jìn)行了金融監(jiān)管體制改革

，而沒有哪一個(gè)國家重新走金融管制的道路。金融管制往往形成多個(gè)市場(chǎng)

，很容易產(chǎn)生套利交易

。在一定條件下，金融管制反而是金融市場(chǎng)波動(dòng)的原因而不是結(jié)果

。從利率市場(chǎng)看

，我國銀行貸款利率遠(yuǎn)低于信托貸款利率，存款利率遠(yuǎn)低于理財(cái)收益率

。從外匯市場(chǎng)看

，目前國內(nèi)人民幣貴，離岸人民幣便宜

。歷史上

，在我國利率、匯率

、資本管制最嚴(yán)格時(shí)期

，二元利率和二元匯率結(jié)構(gòu)的特征尤其明顯。比如1994年我國匯率改革前夕

，美元兌人民幣官方匯率在5.7左右

，而外匯調(diào)劑市場(chǎng)匯率高達(dá)9以上。由于外匯市場(chǎng)扭曲

，即使嚴(yán)格管制

，外匯投機(jī)依然猖獗

。

第二，我國金融市場(chǎng)波動(dòng)與資本賬戶開放沒有直接聯(lián)系

。這一點(diǎn)需要特別強(qiáng)調(diào),因?yàn)橛腥苏J(rèn)為有聯(lián)系

。我國證券市場(chǎng)對(duì)外開放度還不高，外資投資證券市場(chǎng)規(guī)模很小

。2015年6月末

，QFII和RQFFI在A股的賬戶總數(shù)只有898戶和763戶，而同期A股總賬戶達(dá)到了2.3億戶

。截至2015年8月28日

，QFII投資額度只有767億美元，RQFFI投資額度只有4049億元人民幣

，兩者合計(jì)只占同期A股流通市值的2.5%

。我們也不能像有些人那樣，虛幻地假設(shè)

，如果資本賬戶開放了

，金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)更大。事實(shí)上

，從2014年11月開通滬港通以來

，滬港通額度始終沒有用完，而且滬港通開通后

，不是大陸股市波動(dòng)更大了

，而是香港股市波動(dòng)變大了。投機(jī)資金有了國際舞臺(tái)

，國內(nèi)金融市場(chǎng)的波動(dòng)反而可能更小

。

第三，拖延改革會(huì)延長不穩(wěn)定狀態(tài)

，所以應(yīng)該加快改革
，降低改革風(fēng)險(xiǎn)。在金融改革期間

，金融體系一般比在金融嚴(yán)格管制時(shí)期或者金融改革完成以后更脆弱

。如果改革持續(xù)時(shí)間太長，問題會(huì)越積越多

，改革會(huì)更加困難

，改革成本會(huì)更大。從九十年代至今

，我國金融改革已經(jīng)歷了20多年

，持續(xù)時(shí)間在世界各國中都是比較長的。我們不能因?yàn)榻鹑谑袌?chǎng)的短期波動(dòng)，就延緩改革

，更不能輕易放棄改革

。日本金融自由化改革不夠成功，其主要原因之一就是金融改革拖延時(shí)間過長

，而當(dāng)日本國內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格嚴(yán)重泡沫、倒逼金融改革時(shí)

，風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)一觸即發(fā)

。

我的第二個(gè)觀點(diǎn)是，人民幣貶值是短期現(xiàn)象

，匯率改革正當(dāng)其時(shí)

人民幣匯率不存在持續(xù)貶值的基礎(chǔ)

。不能因?yàn)槿嗣駧哦虝嘿H值而否定這一次匯率改革，目前推進(jìn)匯率改革正當(dāng)其時(shí)

。

首先

，目前的匯率波動(dòng)和資本流出是外匯市場(chǎng)的短期臨時(shí)性反應(yīng)。從國外環(huán)境看

，最近半年

，人們預(yù)期美元加息，投機(jī)資金流向美國

。從國內(nèi)環(huán)境看

，我國經(jīng)濟(jì)增速放緩，企業(yè)利潤率下降

、債務(wù)率提升較快

，股市波動(dòng)，利率下降等等因素引發(fā)恐慌避險(xiǎn)情緒

。從外匯市場(chǎng)看

，人民幣離岸市場(chǎng)、在岸市場(chǎng)互相影響

，境內(nèi)外人民幣市場(chǎng)出現(xiàn)套利機(jī)會(huì)

，加速了人民幣匯率波動(dòng)。但以上這些因素大多是暫時(shí)的

，我國對(duì)國際資金長期吸引力仍然存在

。今年8月份，我國接受外商直接投資87.1億美元

，比去年同期多15.1億美元

，比今年7月份多4.9億美元。

第二

，最近十年來
，我國從未放任人民幣升值，多數(shù)時(shí)候人民幣是被低估的，短期人民幣即使有貶值壓力
，貶值幅度也不會(huì)太大
。前些年，我國經(jīng)濟(jì)高速增長

，經(jīng)常項(xiàng)目大幅順差

，利率也較高，因此均衡匯率水平比較高

，而我國從未放任人民幣大幅升值

。前幾年，我國持續(xù)在外匯市場(chǎng)實(shí)行沖銷操作

，不然的話

，人民幣升值幅度會(huì)更大。因此

，以后即使短期人民幣有貶值壓力

，貶值幅度也不會(huì)太大。

第三

，短期內(nèi)匯率可能超調(diào)

，但最終會(huì)向長期均衡值靠攏。目前中國的利率遠(yuǎn)高于美國

，未來中美利差仍將存在

。8月31日，中國5年期國債到期收益率為3.1%

，比美國國債高了1.6個(gè)百分點(diǎn)

。從發(fā)展趨勢(shì)看，中美都是大國

，中美利率是互相影響的

，中國的利率不會(huì)一直下降，美國的利率也不會(huì)一直上升

，況且目前美國的國內(nèi)外環(huán)境也不支持美國利率上升

，美國不久前已宣布暫緩上調(diào)利率。中國現(xiàn)在還能保持7%左右的經(jīng)濟(jì)增速

，2%左右的經(jīng)常項(xiàng)目順差與GDP之比

。今年前兩個(gè)季度，經(jīng)常項(xiàng)目順差與GDP之比達(dá)到了2.96%

，比去年同期高了1.3個(gè)百分點(diǎn)

。此外，我國儲(chǔ)蓄率高

、外債少

、宏觀調(diào)控政策空間也比較大

。比如我國法定存款準(zhǔn)備金率最低時(shí)為6%左右，那是本世紀(jì)初的頭幾年

，而現(xiàn)在盡管已連續(xù)降準(zhǔn)

，但仍在18%（大型金融機(jī)構(gòu)）和16%（中小金融機(jī)構(gòu)）左右。

第四

，選擇在利率下降時(shí)期推動(dòng)匯率改革

，正當(dāng)其時(shí)。2012年4月

、2014年3月和2015年8月

，我國匯率改革都有重大舉措，這些時(shí)點(diǎn)都處在我國利率回落期

。利率、匯率

、資本流動(dòng)

、金融市場(chǎng)等都是聯(lián)動(dòng)的。我們做過測(cè)算

，銀行間回購利率與美元兌人民幣即期匯率的相關(guān)系數(shù)為-0.5左右

，與匯率差價(jià)（12個(gè)月期NDF-即期匯率）的相關(guān)系數(shù)為0.4左右。如果在利率上升期實(shí)行匯率改革

，匯率

、利率可能同步上升，這不僅會(huì)影響經(jīng)濟(jì)

，而且會(huì)引起金融指標(biāo)超調(diào)

。而目前國內(nèi)利率下降能抑制人民幣升值，所以推動(dòng)匯率改革正當(dāng)其時(shí)

。

我的第三個(gè)觀點(diǎn)是

，我國最近幾年來的金融市場(chǎng)波動(dòng)是協(xié)調(diào)推進(jìn)改革不夠充分的表現(xiàn)

總體看，金融市場(chǎng)波動(dòng)是改革過程中的必然現(xiàn)象

，而近幾年債券

、股票、匯率等金融價(jià)格大幅波動(dòng)

，則是改革沒有到位的體現(xiàn)

，是改革不夠協(xié)調(diào)的表現(xiàn)。

首先

，我國利率

、匯率改革和資本賬戶開放并不完全協(xié)調(diào)，匯率改革和資本賬戶開放相對(duì)緩慢

。如果資本賬戶足夠開放

，境內(nèi)外人民幣利率差距會(huì)明顯縮小，香港離岸人民幣貶值幅度也會(huì)減小，更不會(huì)對(duì)境內(nèi)人民幣形成貶值的示范效應(yīng)

。目前

，香港6個(gè)月人民幣存款利率為0.56%，6個(gè)月港幣存款利率為0.04%

，而我國境內(nèi)6個(gè)月人民幣定期存款基準(zhǔn)利率為1.55%

，而且銀行還不同程度地上浮。我國匯率改革

、資本賬戶開放滯后

，也抬高了均衡利率水平。2001年以來

，人民幣匯率長期低估

，均衡利率水平也被相應(yīng)推高，但是我國通過嚴(yán)格的利率管制在一定時(shí)期內(nèi)維持了相對(duì)較低的利率

，利率明顯壓抑

。此外，我國國際收支失衡

，外部沖擊大多反映在國內(nèi)金融市場(chǎng)上

。各種金融創(chuàng)新繞過利率管制，國內(nèi)金融市場(chǎng)化程度實(shí)際上已經(jīng)較高

，而匯率改革和資本賬戶開放相對(duì)緩慢

，于是，當(dāng)國際金融市場(chǎng)動(dòng)蕩

、我國受到外部沖擊時(shí)

，國內(nèi)金融市場(chǎng)會(huì)承受較大壓力。

第二

，實(shí)體經(jīng)濟(jì)改革滯后于金融改革

，金融指標(biāo)往往超調(diào)。我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)改革滯后

，財(cái)務(wù)軟約束長期存在

。當(dāng)政府和部分企業(yè)不計(jì)成本增加投資時(shí)，利率迅速上升

；當(dāng)企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)加重

，加杠桿難以為繼時(shí)，利率又會(huì)下降

。利率頻繁波動(dòng)

，會(huì)導(dǎo)致債券價(jià)格和股票價(jià)格、甚至匯率水平的大幅波動(dòng)

。2013年

，所謂“錢荒”與當(dāng)時(shí)居高不下的利率密切相關(guān)

。2014年底興起的股市泡沫，與利率的快速下降也有關(guān)

。在高利率時(shí)

，債券、股票價(jià)格受到壓抑

。而隨著利率快速下降

，2014年我國先后經(jīng)歷了債券和股票牛市，股市迅速泡沫化

。從根本上分析

，2015年8月份人民幣貶值與股市暴跌、利率回調(diào)也有關(guān)聯(lián)

。

第三

，金融業(yè)分業(yè)監(jiān)管已無法適應(yīng)混業(yè)經(jīng)營的需要。目前銀行理財(cái)產(chǎn)品余額已突破20萬億元

，其中表外理財(cái)超過14萬億元

，表外理財(cái)?shù)扔白鱼y行成為我國金融市場(chǎng)的一支重要力量。很多短期資金成為國內(nèi)游資

，在各金融市場(chǎng)尋找套利機(jī)會(huì)，也成為這一輪股市暴漲暴跌的重要推助力

。而由于分業(yè)監(jiān)管

，很難形成監(jiān)管合力。

第四

，金融市場(chǎng)建設(shè)滯后

。長期以來，我國金融改革以放松金融價(jià)格管制為重點(diǎn)

，金融市場(chǎng)建設(shè)嚴(yán)重滯后

，金融市場(chǎng)法律制度、投資者保護(hù)制度

、透明的會(huì)計(jì)和披露標(biāo)準(zhǔn)

、市場(chǎng)操縱行為的處罰規(guī)則等都急需建立和完善。這些制度的不完善是我國股市

、債市大幅波動(dòng)的制度性因素

。同時(shí)，民營資本進(jìn)入銀行業(yè)

，也就是民營銀行的建設(shè)

、發(fā)展，也應(yīng)該大力推進(jìn)

。

總之

，我們的結(jié)論是

，只有繼續(xù)協(xié)調(diào)推進(jìn)各項(xiàng)改革，才能降低改革成本和風(fēng)險(xiǎn)

，化解潛在危機(jī)

，包括各項(xiàng)金融改革的協(xié)調(diào)，也包括金融改革與實(shí)體經(jīng)濟(jì)改革的協(xié)調(diào)

，以及金融監(jiān)管體制改革的協(xié)調(diào)

。

我的發(fā)言完了。謝謝大家

！

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